报告要点
事件描述
公司发布2019 年年报和2020 年一季报，2019 年实现营收302 亿元，同比增长10%；归属母公司股东净利润37.6 亿元，扣除向浙江水投出售电站对2018 年同期净利润的影响后同比增长18.4%。2020Q1 实现营收57 亿元，同比下滑5%；归属母公司股东净利润3.4 亿，同比下滑37%。
事件评论
2019 年公司两大主业均延续平稳增长态势，疫情导致Q1 经营波动。
盈利能力方面，2019 年公司毛利率、期间费用率分别为29%、15%，同比基本保持平稳。最终利润端，由于出售电站带来的收益导致2018年基数抬升，剔除该影响后，公司2019 年实际经营层面归属母公司股东净利润同比增长18.4%。2020Q1 公司收入和利润均出现下滑，预计主要受疫情影响所致；费用端，销售费用同比较大幅增加主要因Q1 出口DDP 业务比重上升，相应关税、物流费等费用增加。
低压核心增长驱动力未变，Q2 有望恢复较快增速。虽然预计疫情对公司2020Q1 低压电器经营造成一定影响，但我们认为公司低压的核心增长力未改变，即渠道业务的优势巩固以及行业业务的快速突破。这也是公司2019 年低压实现较快增长的主要动力：1）渠道方面，公司2019年底拥有超10 万家终端渠道，优势明显；2）行业方面，公司聚焦电网、地产、通信等行业，2019 年新开发碧桂园、中国建筑等标杆客户。展望后续，预计受益延后订单的交付和下游复工复产带来的需求增加，Q2 低压有望实现增速恢复；全年判断依旧能够实现超越行业的增长。
光伏保持稳健增长，户用爆发性显现。公司2019 年光伏业务实现营收119 亿，同比增长15%；光伏子公司正泰新能源实现净利润11.2 亿元。电站运营方面，公司2020Q1 末共拥有运营电站规模3.8GW，随着电站规模的持续扩大，公司发电业务保持较快增长，2019 年电站运营营收同比增长25%；并且公司继续聚焦分布式，2020Q1 末分布式电站规模占比达66%。此外，户用方面，公司2019 年新增户用装机988MW，同比增长300%以上，国内市场份额约20%，位于领先地位。预计公司2020、2021 年归属母公司股东净利润分别为42、47 亿元，对应PE 分别为12.6、11.4 倍，安全边际显著。维持买入评级。
风险提示： 1. 低压电器市场增速超预期下滑；
2. 光伏装机规模不达预期。
